ブリッジレポート
（8130）株式会社サンゲツ

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ブリッジレポート：（8130）サンゲツ vol.10

（8130：東証1部,名証1部）サンゲツ

安田正介社長

【ブリッジレポート　vol.10】2017年3月期第3四半期業績レポート
取材概要「第3四半期実績の通期予想に対する進捗率は売上高で71.9％、営業利益で65.0％。売上高は過去3期と比べてもさほど大きな違いはないが、営業･･･」続きは本文をご覧ください。
2017年2月14日掲載

企業名	株式会社サンゲツ
社長	安田正介
所在地	名古屋市西区幅下1-4-1
決算期	3月末日	業種	卸売業(商業)

項目決算期	売上高	営業利益	経常利益	当期純利益
2016年3月	133,972	9,112	9,463	6,393
2015年3月	132,050	8,031	8,506	4,402
2014年3月	131,978	8,952	9,475	5,459
2013年3月	123,150	8,020	8,393	4,806
2012年3月	118,518	7,095	7,180	4,151

株式情報（2/3現在データ）

株価	発行済株式数（自己株式を控除）		時価総額	ROE（実）	売買単位
1,957円	67,177,329株		131,466百万円	5.6％	100株
DPS（予）	配当利回り（予）	EPS（予）	PER（予）	BPS（実）	PBR（実）
50.00円	2.6％	87.29円	22.4倍	1,587.86円	1.2倍

※株価は2/3終値。発行済株式数は直近期決算短信より。ROE、BPSは前期末実績。

株式会社サンゲツの2017年3月期第3四半期決算概要などをご紹介致します。

今回のポイント

会社概要

壁紙、床材、カーテンなどインテリア商品の専門商社最大手。商社ではあるがデザインや機能など製品の企画・開発から手掛ける「ファブレス企業」。安定した業績を生み出すビジネスモデル、主要商品の高いシェア等が強み。中期経営計画において資本コストを上回るROEの早期実現を掲げる。
グループ企業に、エクステリア商品の専門卸「株式会社サングリーン」、照明器具の企画、設計、製造、販売を行う「山田照明株式会社」の2社を有する。

【沿革】

1849年（嘉永2年）、表具（布や紙などを張って仕立てられた巻物、掛軸、屏風、襖、衝立、額、画帖など）を商う「山月堂」創業。1953年、創業家により株式会社山月堂商店として株式会社化。1970年代後半以降、東京、福岡、大阪を始め全国で事業展開。1980年、名古屋証券取引所市場第2部に上場。1996年、東京証券取引所市場第1部上場。海外にも進出し、トータルインテリアを供給するブランドメーカーとしての地位を確立する。
2014年4月、安田正介氏が初めて創業家メンバー以外から代表取締役社長に就任。第1期（創業）、第2期（株式会社化）に次ぐ、第3期（第3の創業）として位置づけ、新たなステージに臨む。

【企業理念】

新たなステージに臨む同社では、変革のチャレンジを進める上で、2016年4月、新ブランド理念を含めた企業理念を再構築した。

以下の、「社是」、「企業使命」、「サンゲツ三則」に新しい「ブランド理念」を合わせ、企業理念としている。

＜社是＞
誠実

＜企業使命＞
インテリアを通じて社会に貢献し、豊かな生活文化の創造に寄与します。
＜サンゲツ三則＞
創造的デザイン・信頼される品質・適正な市場価格

＜ブランド理念＞
ブランドステートメント「Joy of Design」を掲げ、ブランドパーパスとして「私たちは、新しい空間を創りだす人々にデザインするよろこびを提供します。」と謳っている。

インテリア商品の作り手と使い手、同社に関連する全てのステークホルダーとともに、新しい価値創造のよろこびを分かち合うことを目指す考えだ。

【市場環境】
◎概観

同社の主力商品である壁紙や床材の出荷状況は国内建設市場の動向に影響される。人口減少や家族構成の変化による新設住宅着工戸数の減少やデフレ経済における販売の低下で国内インテリア市場は下のグラフの様に、縮小傾向にある。

一方、下のグラフは、同社売上高、国内インテリア市場、新設住宅着工戸数（国土交通省発表）の推移を比較したもの。
同社の売上高及び国内インテリア市場の動向は、新設住宅着工戸数にほぼリンクしてきたが、リーマンショック後の動きを見ると、市場全体及び新設住宅着工件数はリーマンショック前の水準にまで達していないのに対し、同社売上高は2000年頃の水準にまで回復している。

これは、民間住宅以外に、非住宅市場の開拓に注力してきたことによるものである。

国土交通省発表の建設投資の推移によれば、民間住宅投資に比べ、民間非住宅建築投資は、金額は民間住宅投資よりも低いものの、直近では10兆円を回復し2000年レベル近辺まで上昇している。ただ、新設の事務所の床面積は横這いながらも、店舗の床面積は再び減少傾向にある点は気にかかる。
一方、一般財団法人建設経済研究所が発表した「建設経済モデルによる建設投資の見通し」（2016年10月27日発表）によれば、民間非住宅建設投資の対前年度伸び率は2015年度5.6％増（見込み）であったものの、2016年度（見通し）0.8％増、2017年度（見通し）0.0％増とほぼ横這いが続くと予想されている。ただ、着工床面積は前年度比で、事務所5.7％、店舗3.5％と堅調な増加が見込まれている。
少子高齢化・人口減少の進行で住宅着工戸数は長期的には減少傾向にあり厳しい状況であろうが、2020年の東京オリンピックを控え、民間非住宅市場の開拓に関しては単価低下という懸念はあるものの、堅調な市推移が当面は続くものと考えられる。

◎同業他社

インテリア、内装材を扱う主な同業他社としては以下の3社が上げられる。

売上高営業利益率は同社がトップ。PBRが1倍を上回っているのも同社のみとなっている。

【事業内容】

壁紙、床材、カーテン、椅子生地などインテリア商品の企画開発及び販売が中心事業。生産設備を持たない「ファブレス経営」が特色だが、単なる商社ではなく、扱う商品はすべて自社で企画・デザイン・開発を行っている。子会社を通じてエクステリア事業、照明事業も展開している。

①「インテリア事業」
（2016年3月期　売上高　115,140百万円、営業利益　8,873百万円）

◎主な取扱商品

商品数は約13,000点と他に類を見ない多彩なラインアップを誇っている。
主力の壁紙で商品数は約5,000点。2年毎に見本帳の更新を行っているが（カーテンは3年毎）、旧い商品を見本帳から外し、新しい商品に入れ替える所謂「改廃率」は壁紙で50～55％程度だが、同業他社では35～40％以下という事だ。商品を入れ替えるのは、容易ではない。廃止されたデザインの商品は破棄しなければならないため無駄が発生してしまうが、見本帳の鮮度もユーザー満足度を高める重要な要素であり、効率と鮮度のバランスを取ることができるのは、同社の体力や長年に亘るノウハウの蓄積によるものだろう。

◎営業体制

名古屋の本社の他、全国に8か所の支社、53か所の支店・営業所・事務所を持ち、重要な営業拠点として9か所のショールームを有している。

最終的に商品を納入し、売上を立て、代金が入金されるのは上図右の川下の内装仕上げ段階で、主な相手先は代理店を通じた内装工事業者やインテリアショップ、建材店となるが、その前工程での商品PRも重要だ。
住宅やビルが竣工するまでには、発注者（施主）、設計事務所、デザイン事務所、ゼネコン、サブコン、ハウスメーカーなど、数多くのプレーヤーがかかわっており、インテリアをデザインや機能から最終的に選択する意思決定は川上から始まっているケースも多数ある。

そのため、同社では見本帳、TVCM、ショールームなど様々な機会を通じて商品のPRを行っている。もちろん「待ち」のみでなく、法人営業部（全国的に法人顧客をカバー）をはじめとした全国の営業員約450名が、各担当先に足を運び情報提供・収集、提案を行っている。
主として代理店を経由した販売スタイルをとっているが（名古屋を中心とした中部地域の一部では直接販売）、顧客数は中部地域だけで約6,000社。代理店を通しているので正確な数字は把握できていないが、全国の顧客数は数万社にのぼる。

◎物流体制

全国13か所に物流センターを含めた物流施設を保有している。
東・名・阪・福はほぼ全商品が常に在庫されており、出荷点数は一日6万点に上るが、欠品率は1日平均で約0.14％（約70点程度）となっている。当該地区での欠品であり、周辺の物流センターから即座にカバーする事で、納期待ちを依頼する事はレアケースである。
内装の工期に合わせた「Just in Time」を全国物流ネットワークによって実現している。
仕入先は約100社と広範囲に亘っている。

②「エクステリア事業」
（2016年3月期　売上高　14,712百万円、営業利益　367百万円）

2005年に子会社化した株式会社サングリーンが門扉、フェンス、テラスなどのエクステリア商品を国内で販売している。

③「照明事業」
（2016年3月期　売上高　4,119百万円、営業利益　-128百万円）

2008年に子会社化した山田照明株式会社がダウンライト、Ｚライトなどの一般照明器具を国内外で販売している。

中期経営計画に基づく資本政策を発表し、「資本コストを上回るROEの早期実現と、中長期的にはより高いROE水準（8～10％）の達成を目指す。」と述べている。
具体的には、「2014年度下期より最短3年間、最長5年間で自己資本の金額を2014年3月末比で100億円～200億円の圧縮を目指す。」ということであるが、2017～2019年度の目標としているROE 8～10％を達成するためには、資本政策の実施と同時に、売上高当期純利益率の一段の向上も必要となるだろう。

【特徴と強み】
①安定した収益を生み出すビジネスモデル

同社は製造部門を持たない「ファブレス経営」の先駆けとも言うべき存在で、製造部門を持たないため固定費負担が小さい。また、商品数13,000点、仕入先100社以上、顧客数万件と、多くの面で分散が効いており、建設市場動向に連動する景気敏感型企業でありながら業績変動は決して大きくなく、設立以来赤字決算を行ったことが無い。

②「創る」・「提案する」・「届ける」
「創る」

同社は商品の製造を行ってはいないが企画・デザイン・開発は自社で行っている。昭和40年に初のオリジナル壁紙を発売。
先々代の社長時代の昭和48年に制定以降、現在も守り続けられているサンゲツ三則にある「創造的デザイン」に力を入れており、積極的な投資を行っている。
同社で様々なデザインをベースに約25名の企画担当者が、デザインを練り上げ、同社オリジナルデザインを開発している。担当者育成は海外の展示会への参加、営業の意見のヒアリング、デザイン顧問とのディスカッションなど、OJTで行っている。若い感覚をより積極的に採用していく方針だ。
商品ラインアップは他社には例を見ない約13,000点。また2～3年ごとに定期的に改訂する約30種類の見本帳も他社にはない同社の大きな特徴。

「提案する」

同社の営業スタッフ数は全従業員数のおよそ3分の1に当たる約450名で、業界最大である。
全国63拠点で前述のような、提案営業を展開している。9か所のショールームには約45名のショールームスタッフが在籍。また、各商品を組み合わせた室内空間を顧客にイメージしてもらうためのデザインボードを作成するインテリアデザインスタッフが約40名おり、その提案力も業界最高水準となっている。

「届ける」

先述の様に、商品の全点常備在庫を行い、内装工期に合わせて「Just in Time」を実現する全国の物流ネットワークを有するのは同社の強みである。
ただ、全点在庫は一方で過剰在庫や低効率につながりかねず、同社の様な注文に応じて正確に加工して出荷する加工物流において、ロス率を上げない正確な加工技術とスピードが重要な要素となる。
通常、壁紙は1ロール50ｍ。30ｍの注文があった場合、同社の場合は正確に30ｍでカットして出荷し、加工後残った素材は次の注文に合わせ効率的にカットし、なるべく無駄が出ないように加工する。こうした加工技術は同社が長年蓄積してきた貴重なノウハウによるものである。

2017年3月期第3四半期決算概要

微増収・減益

売上高は前年同期比0.3％増の985億円。3セグメント共に増収だったが、インテリア事業において壁装材、ファブリックは減収だった。売上総利益は同1.4％増と増収率を上回ったが、今期から着手したBPO（Business Process Outsourcing）移行費用、M＆A関連費用などを始めとした販管費の増加を吸収できず、営業利益は同23.1％減少の51億円となった。ウェーブロックホールディングスの持分法による投資利益2.6億円が計上されたため経常利益は同17.8％減少の57億円。投資有価証券売却益6億円、退職給付制度終了益1億円を特別利益に計上したため、四半期純利益は同4.5％減少の46億円となった。

四半期別では第2四半期に続き第3四半期も減収減益となった。

①インテリア事業

増収・減益となった。

＜壁装材＞
ホテル市場の好調を背景としたコントラクト物件へのPRや、新設したショールームでのキャンペーンの実施など、全国の住宅ビルダーへの営業活動を強化した。また、次期見本帳開発のために、営業部門と連携し著名設計事務所へのヒアリングを行うなど、マーケットインでの商品開発に努めた。
一方、新設住宅市場は好調であるものの、一戸当たりの延べ床面積は減少するなど大きな需要増にはつながらなかった。

＜床材＞
活況を呈しているホテルや大型オフィスなど非住宅市場の新築やリニューアル物件の採用獲得に努めた。
特にホテル市場では、物件ごとに提案したデザインで作成する特注カーペットが好評だった。
また、住宅市場では、9月に発刊した防滑性ビニル床シート「ノンスキッド」がデザイン性の高さを評価され、マンション分野での市場拡大につながり、全体としては引き続き堅調に推移した。

＜ファブリック＞
10月に豊富なカラーバリエーションや充実した機能性によって各種施設のニーズに幅広く対応する「コントラクトカーテンVol.9」を発売した。また、9月に発売した椅子生地総合見本帳「UP（アップ）」や前期に発刊した新見本帳「サンウィンク」、「ACカーテンファブリックス」を中心として、コントラクトマーケットに対する活動を強化した。

②エクステリア事業

売上は前年並みだったが、利益は2桁増となった。
業界内での競争が激化する中、サンゲツとのシナジーを追求し、大手ハウスメーカーや建材店への営業活動を強化したほか、既存取引先のシェア拡大や新規取引先の開拓にも注力した。さらに、利益目標の見直しが粗利率の改善に繋がった。

③照明事業

増収で損失幅は大幅に縮小した。
非住宅分野をターゲットとした首都圏の営業体制強化のほか、サンゲツと連携した営業活動の強化も行い、大型オフィスや商業施設などの非住宅分野の開拓が順調に進んだ。
ただ、ハウジング分野の伸び悩みや、前期から注力しているコントラクト市場での売上比率上昇による採用から受注・納品までの期間長期化等が影響し損失となった。

2016年11月に米国Koroseal社を子会社化したことを主因に資産、負債とも増加した。
流動資産は前期末に比べ23億円増加。固定資産は同164億円増加した結果、資産合計は同188億円増加し1,580億円となった。
流動負債は同50億円増加。長期借入金の131億円増加により固定負債は147億円増加し、負債合計は同198億円増加の505億円となった。
純資産は利益剰余金の減少等で同9億円減少し、1,071億円となった。自己資本比率は前期末に比べ9.9％低下し、68.0％となった。

2017年3月期業績見通し

業績予想に変更無し。増収・減益。

業績予想に変更は無い。売上高は前期比2.3％増の1,370億円を予想。新築住宅着工は好調、首都圏での大型内装工事取引増を予定しているほか、各種施設・住宅で使用される床材の新見本帳・新商品投入効果を見込む。
販管費は引き続き受注業務のBPO、物流設備の統廃合、買収案件等追加経費が発生し、増収でも吸収できず営業利益は同12.2％減の80億円を計画。
配当予想も変更は無い。前期比2.50円／株増配の50.00円／株を予定。予想配当性向は57.3％。

今後の注目点

第3四半期実績の通期予想に対する進捗率は売上高で71.9％、営業利益で65.0％。
売上高は過去3期と比べてもさほど大きな違いはないが、営業利益は第2四半期終了時の通期予想下方修正後でも10％近い遅れとなっている。「中期経営計画（2014-2016） Next Stage Plan G」の最終年度の今期、残念ながら目標とした売上、利益の達成は難しい状況だが、第4四半期の積み上げがどこまで可能かを注目するとともに、Koroseal社買収を一つの梃とした次期中計における具体的な成長戦略に期待したい。

＜参考1：中期経営計画　Next Stage Plan G＞

2014年を「第3の創業」と位置付け、新しいステージに立つ同社の今後のビジョンや方向性を示すため、「中期経営計画（2014-2016）　Next Stage Plan G」を策定した。同計画の目標を、「事業体制の再整備と強化を進め、将来の成長のための仕込みを行い、サンゲツの次のステージを切り拓く3年間」としている。

これに加え、「４）創業以来の理念・社是・考えの継承」の4つを具体的な施策として掲げ進めて行く。

将来の成長のための基盤整備に先行投資を行いつつ、史上最高益の更新を目指す。

インテリアは、既存事業においてリニューアルや大規模改修、病院や介護関連施設への注力を進めると共に、高付加価値商品へのシフトやカーテン事業の売上回復を見込んでいる。新規事業や海外事業は仕込みの時期であるため、販管費のみを見込んでいる。エクステリア事業は限定的な拡大を前提としており、照明事業は安定的な事業基盤の確立を優先するステージであり、収益の拡大は見込んでいない。

◎2017～2019年度　目標
この中期経営計画をベースに、次の中期経営計画の最終2020年3月期には、「新規事業・海外事業・連結会社での本格的な収益の実現」、「インテリア事業収益の着実な拡大」、「新たな資本政策の導入」により、「ROE 8～10％の達成」を目標としている。

＜参考2：コーポレートガバナンスについて＞

◎コーポレートガバナンス報告書

同社は最新のコーポレートガバナンス報告書を2016年11月21日に提出している。

＜実施しない主な原則とその理由＞
同社はコーポレートガバナンス・コードの各原則を実施している。

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